宏观行为经济学转变发展思考

在20世纪60年代末期，人们对经济学家工作的描述有一个转变。在那以前，微观经济理论通常被认为是分析以利润最大化厂商和效用最大化消费者为基础的完全竞争一般均衡模型。那个时期的宏观经济学，所谓的新古典综合派，在这样一个一般均衡系统上附加了一个固定的货币工资。“粘性货币工资”解释了不完全就业和商业的周期性波动。从那时开始，宏观和微观经济学都发展出了一批Scarry式的模型，这些模型把多种实际行为全面地纳入经济理论中。例如，“柠檬市场”分析了有不对称信息的市场是如何运作的：在这种市场中买者和卖者通常拥有不同的信息。我的论文考察了在这些更加实际的情况下出现的变化。

在20世纪60年代晚期，新古典经济学家发现了宏观经济学微观基础的薄弱，标志是一篇名为“后凯恩斯宏观经济学”的论文。在20世纪70年代他们创造的新版宏观经济模型成了这个领域的标准。新古典宏观经济学以完全竞争的一般均衡模型为基础。但不同的是，它更强调所有的决策都是和最优化行为相一致的。为了将失业和经济波动纳入分析之中，新古典经济学家首先是求助于不完全信息，而后是技术变革。

新的理论至少在一方面有了进展：价格和工资决策有了清晰的微观基础。但是其中的行为假设过于原始粗糙，以至于至少有六种经济现象不能得到解释。在一些情形中和新古典假设的矛盾导致了对这些现象的否认。在其他的情形中，新古典的解释只不过是同义反复。六种现象如下：(1)非自愿失业的存在：在新古典模型中，只要失业者接受只比市场出清水平低一点点的工资，他马上就可以找到工作。所以非自愿失业不可能存在。(2)货币政策对产出和就业的作用：在新古典理论中，货币政策对产出和就业完全没有作用。一旦货币供给被完全预期到，价格和工资就会相应地变化。真实工资和相对价格是保持稳定的；实际经济不会受到任何影响。(3)高失业下通货紧缩并未加剧：由新古典模型可推导出自然失业率的菲利浦斯曲线。如果失业率低于这一自然率，通货膨胀就会加速；反之通货膨胀会持续减速。(4)普遍的退休储蓄不足：在新古典模型中，个人决定消费和储蓄的数量已最大化其跨期效用函数。这样的话私人的储蓄额应该是最优的。但是人们却常常对他们的储蓄感到失望。而且，如果没有社会保险计划的话，许多人都认为他们会过少的储蓄。“强迫储蓄计划”非常流行。(5)股票价格的过度波动。(6)自暴自弃的低下阶层的长期存在。

我将从我的一个最早的尝试开始，这个尝试导致了对非对称信息在市场中的作用的发现。

• 非对称信息
  

信息问题可能在某种程度上存在于所有的市场中。在一些市场中，不对称信息可以由于重复交易和声誉的存在而较为容易得到解决。在其他市场，如保险市场、借贷市场、劳动力市场中，买卖者之间的非对称信息并不容易解决，而且造成了严重的市场失效。例如，老年人不容易买到保险，小公司的贷款受到限制。同时在劳动力市场中的“少数者”会受到统计歧视，因为人们总是被归入根据可观察的特征确定的各种类型中。借贷市场失效是失业的主要原因。即使在声誉和重复交易克服了不对称信息的地方，这些惯例也影响了市场的结构。

要了解不对称信息的根源，知道哪个时代正在进行的一场更加广泛的思想革命是很有用的。在20世纪60年代初以前，经济理论家们很少为刻画特殊市场的特殊制度而建立模型。张伯仑的垄断竞争模型和琼·罗宾逊的相似的理论出现在研究生课程甚至一些高年级本科生的课程中。但这些是少之又少的例外。然而在20世纪60年代初，随着增长理论家们开始建立有特殊技术特征的模型——如边干边学等，“特殊”模型开始增加。把这些特殊因素纳入模型中并未损害原有的价格理论，但是它们播下了即将到来的革命的种子。

• 非自愿失业
  

新古典经济学家认为非自愿失业是不可能存在的。失业者是那些正在寻找工作(否则他们不是失业，而是非劳动人口)但是拒绝了不能提供使他们满意的工资的工作的人，因为他们期待更高的工资。由于找不到能提供符合自己要求的工资的工作而失业是不如人意的，但是受到最低工资规定和工会讨价还价影响的人除外，他们是自愿失业者。在市场出清价格下每个人都能找到工作。在新古典理论中，就业下降的时期——商业周期低潮——可能是由于意外的总需求水平下降造成的。同样的，就业下降也可能是由于负的供给冲击，这造成了劳动者退出劳动市场，放弃可得到的工作。然而任何关于由自愿的工作决策引起的商业周期的描述都遇到了经验上的困难——先于周期的辞职行为是不争的事实。

行为经济学家并不否认非自愿失业的存在，相反他们对此给出了自成一体的解释。20世纪70到80年代首次出现的效率工资模型使得非自愿失业这一概念有了意义。这些模型假定由于道德、公平、内部力量或非对称信息的存在，雇主有强烈的动机向劳动者支付高于最低水平的工资。这种“效率工资”高于“市场出清”的工资，所以使工作机会受到了限制。一些劳动者因此找不到工作，这些人就是非自愿失业者。

有许多关于同质的工人所得工资的经验研究证明了效率工资是普遍存在的。早在效率工资进入宏观经济学家的视野之前，劳动经济学家就记录了在相同的工作或有相同特征的工人之间收入的广泛差别。看起来确实有“好工作”和“坏工作”之分。好工作和坏工作的存在使得非自愿失业有了意义：失业者愿意接受但是没能得到那些被同等能力的人把持的工作。

但是为什么厂商们会支付在最低限以上的工资呢?就我看来，心理学和社会学的解释在经验上是最有说服力的。三个要点如下：互惠(人类学中的礼物交换理论)，公平(心理学的平衡理论)以及对集体规范的遵循(社会学中的参照群体理论和心理学中的群体信息理论)。在最早的基于礼物交换理论的“社会学”版本的效率工资理论中，厂商给劳动者高于市场出清水平的工资，劳动者则回报以对公司的忠诚。高于市场出清水平的工资的另一个原因是对公平的考虑：根据心理学的平衡理论，劳动者可能会由于认为他们的工资低于“公平”水平而不积极工作。集体规范通常决定了工人们关于礼物互惠的交换形式以及公平工资的概念。Fehr和其同事用实验的方法确定了互惠行为和集体准则对工人效率的重要性。我最喜欢的效率工资模型是内部人—外部人模型。其中内部人阻止公司以低于现行工资的市场出清工资雇用外部劳动者。一个暗含的假设是内部人有能力破坏公司雇用外部劳动力的努力。DonaldRoy的一份细致的关于伊利诺斯机动船厂的研究也许反映了这种行为的发生机制。内部人针对外部人的串谋是许多公司支付高于市场出清水平工资的原因。

另一个版本的基于非对称信息的效率工资模型把高于市场出清工资看作是纪律工具。在夏皮罗·斯蒂格利茨模型中，公司支付“高”工资来减少员工的偷懒行为。然而当所有公司都支付“高于平均水平”的工资时，平均工资提高了，使得失业出现。失业作为一种纪律工具起作用，因为工作不努力而被炒鱿鱼的工人只有在过一段时间之后才可能找得到工作。

工人纪律模型比基于社会学和心理学的模型更符合经济学的标准逻辑。但是心理学和社会学模型，虽然依赖于标准经济学分析之外的因素，却可能为非自愿失业提供了更好的总体解释。行为模型刻画了凯恩斯在“通论”前几章所强调的重点：公平以及相对工资的比较。

• 货币政策的有效性
  

新古典经济学家的一个重要观点是，只要被完全预期到，货币政策对产出和就业没有作用。对货币供应量变化的完全预期使得理性的工资和价格确定者会以适当的比例调整名义工资，使得产出和就业不发生变化。这种新古典假设和关于货币政策的经验证据以及人们对中央银行对经济作用的普遍信念是相矛盾的。

宏观行为经济学的一个主要贡献是清楚地展示出在合理的行为假设下货币政策确实能够影响实际经济，就像凯恩斯经济学很早就断言的一样。认知心理学把决策者描述为搜集信息，并把决策建立在简化的意识结构上的“直觉科学家”。依赖拇指定律(ruleofthumb)，而忽略那些对利润或效用影响很小的因素是这种心理节约机制的一个应用。在工资—价格体系中，简单法则造成了总工资(价格)水平对外部冲击反应的惰性——被新古典经济学家所轻视的“粘性价格／工资”行为。在新古典的批评中，“新古典综合派”所假定的惰性的工资行为是非理性的，于厂商和工人是不利的，因此是不合理的。相对的，行为经济学家指出包括“货币幻觉”在内的拇指法则不仅是广泛存在的，而且是合理的。因为以此原则行事带来的成本是很小的。

在和JanetYellen合作的文章中，我用一个有效率工资和垄断竞争特征的模型首次展示了这一结果。我们假定一些定价者遵循拇指法则，在需求冲击(由货币供给造成的)之后仍然保持价格不变。我们说明遵循“拇指法则”而没有根据货币供应量变化调整价格的厂商的损失是“第二性”的(小的)，而货币冲击对产出的影响在这样一个经济环境中相对冲击的水平而言是第一性的(显著的)。我们把厂商采取的粘性价格确定的拇指法则称为“近似理性”，因为它们由于偏离完全最大化行为而承受的损失是第二性的(小的)。

关键性结论——近似理性的价格粘性足以赋予货币政策显著的力量——的逻辑是简单的。在垄断竞争条件下，每个厂商的利润函数都是对其价格二阶可导的，所以在最佳价格的领域内是平坦的。因此任何对利润最大化定价行为的偏离带来的利润损失都是较小的——相对于偏离本身而言是第二性的。但是如果大量公司的偏离行为都是相似的话，那么真实的均衡——去除价格水平之后的货币供给——相对于完全最优化行为下的情形而言将会产生第一性的变化；真实均衡的第一性的变化，反过来又引起总的需求、产出和就业的第一性的变化。因此对完全理性行为的微小偏离——实际上是小而合理的偏离——反驳了认为被完全预期到的货币供给变化不能影响实际收入和产出的论点。

近似理性的拇指法则模型解决了Lucas的关于在理性预期条件下货币政策的有效性问题。新古典经济学家很难发现货币政策和产出之间除了暂时的关系之外还有任何联系。新的行为经济学以相当数量的近似理性行为为依据，确定了货币供应量变化同产出之间紧密的联系。

• 菲利浦斯曲线和自然失业率
  

也许菲利浦斯曲线代表了最重要的宏观经济关系。菲利浦斯曲线把通货膨胀率同失业率、通货膨胀预期以及影响总供给的各个因素如食物或油的价格联系起来。在这个关系中通货膨胀和失业的此消彼长的关系定义了货币政策的“可行性范围”，并且因此对其制定起着决定性的作用。菲利浦斯曲线首先在英国得到估计，然后是美国和其他国家。

菲利浦斯曲线的基础是供给与需求。菲利浦斯认为当需求水平高或失业低的时候，厂商的定价方针会将工资通货膨胀(根据生产力调整过的)传递到价格通货膨胀中。因此，对定价者而言，在通货膨胀和失业之间存在一个可接受的权衡。

在20世纪60年代，米尔顿·弗里德曼(1969)和爱德华·费尔普斯(1968)提出了一个新见解。他们认为工人们是为实际的而非名义的工资讨价还价：工人理应预测到通货膨胀并由此得到补偿，然后在此基础上进行讨价还价。在低失业的时候要求更高的预期实际工资。又一次的，定价方针将工资通货膨胀传递给了价格通货膨胀。这样一个微小的假设的修改(人们为了实际的而非名义的工资讨价还价)的效果是巨大的：可接受的失业—通胀权衡不存在了，取而代之的是一个惟一的“自然”失业率，与稳定的通货膨胀率并存。有了“真实工资”讨价还价这一假定，长期的菲利浦斯曲线——与实际通货膨胀和通货膨胀预期的恒等式并存的价格／工资组合——是垂直的，因为有且只有一个失业率——“自然率”，实际通货膨胀和通货膨胀预期在这个失业率处相等。

要了解为什么长期菲利浦斯曲线必然是垂直的，让我们想象一个中央银行希望通过货币政策把失业率维持在自然率以下。在劳动力市场异常紧张的情况下，工人们要求超过通货膨胀率的工资增长额。相应的，厂商将相关成本的增长转嫁到价格中去，所以通货膨胀超出了工人们在讨价还价时所预期到的值。因此当失业率在自然率之下时，实际通货膨胀率超过了预期通货膨胀率。最后，工人们被愚弄了。所以在较长时期内，通货膨胀预期，相应的还有通货膨胀都不断加速。相似的弗里德曼·费尔普斯模型预测如果中央银行尝试把失业率维持在自然率之上的话，最终将会造成不断加速的通货紧缩。只有自然失业率才能产生稳定的通货膨胀率。弗里德曼和费尔普斯首次提出自然率假设之后，经济学家们以惊人的速度接受了它。但是我怀疑这个理论在失业率很高的时候依然适用。

我对自然率假设的怀疑得到了一个经验事实的支持，它揭示了自然率的适用性不是普遍的。毫无疑问，美国20世纪30年代的失业率极度地超出了任何合理的自然率。根据自然率假设，在整个十年中价格通货紧缩应该是持续加速的。但这并没有发生。价格下降了一段时间，但是通货紧缩在1932年之后停止了；在接下来的十年中没有明显的通货紧缩，虽然失业率非常之高。这个证据说明，至少在有些时间段里，存在高失业和低通货膨胀的情况下，自然率假设失效了。

在最近的论文中，WilliamDickens，GeorgePerry和我探讨了两种行为假设。这两个假设和自然率假设不同，它们使得失业和通货膨胀之间稳定的此消彼长关系在足够高的通货膨胀率和足够低的失业率下成为了可能。第一个假设是“纯凯恩斯”的：工人抵制、厂商很少实施名义工资削减；第二个假设考虑了通货膨胀预期在工资讨价还价中的地位：我们认为在通货膨胀率很低的条件下，有相当数量的工作者并不把通货膨胀作为一个足够显著的因素而纳入讨价还价的考虑当中。

凯恩斯关于工人抵制裁减工资的假设反映了他深刻的心理学洞见。这个假定也是和心理学理论以及证据相一致的。期望理论认为个体通过将损失或获益与一定的参照点比较来评价他们面临的环境的变化。证据表明比起获得新收入，人们更加注意避免损失。Kahneman和Tversky的研究已经表明许多与预期效用函数最大化理论不相符的现象在期望理论中都是理性的。如果人们把现有工资作为一个参照点的话，可以看出向下的工资刚性是期望理论的一个自然的应用。Shafir，Diamond和Tversky(1997)在一项问卷调查中发现人们的意识结构不仅仅是像古典经济学假设的那样以现实单位为基本定义，而是同时也表现出一定的货币幻觉，这一发现支持了以上观点。

如果存在对名义工资下降的抵制，在低通货膨胀率下通货膨胀和失业就存在长期的此消彼长关系。弗里德曼·费尔普斯模型中这种关系是暂时的，现实情况则是长期通货膨胀率上涨(如果它是接近于0的话)会造成显著的失业减少和产出增加。逻辑如下：不论经济处于景气或是不景气的时期，总有一些厂商的表现要比另一些厂商好。工资因此需要做出调整，以和这些不同的经济境遇相适应。在通货膨胀率和生产增长适中的时期中，相对工资是很容易调整的。“不幸”的公司可以将工资上涨率确定在低于通货膨胀率的范围之内，而“幸运”的公司可以把工资上涨率确定在平均水平之上。如果生产增长率低而不存在通货膨胀，需要减少实际工资的厂商则只能通过减少名义工资来达到效果。在关于公司面对的需求冲击的现实假设下，减少名义工资的需要随着通货膨胀率的下降而上升。公司不愿意采取名义工资裁减的措施使得长期失业率上升。因为在低通货膨胀条件下在每个就业水平中决定劳动供给的真实工资都更高，与稳定通货膨胀率并存的失业率会随着通货膨胀率逐渐下降到0而不断上升。对于那些不能降低工资的厂商来说，这种溢出产生了超出这些公司内就业变化的总就业效应。因此，有一点低通货膨胀的好处是它“润滑了劳动力市场前进的车轮”。

对包括了交叉冲击和不愿减低货币工资的厂商的模型的模拟结果表明，在根据实际情况选择参数的条件下，通货膨胀和失业之间的此消彼长的关系在低通货膨胀和低生产增长率下是很明显的。例如，通货膨胀永久性的从2％减少到0％，每年会造成失业率的大概2％的永久性增加。相应刚才提到的对模型的模拟，用美国二战后的数据估计菲利浦斯曲线可以得到相似的结果。当这个菲利浦斯曲线被用于模拟20世纪30年代的通货膨胀率的时候，得到了和大萧条时期美国通货膨胀实际情况惊人相似的结果。而一个具有可比性的标准自然率模型的模拟结果则和事实相反，它表明20世纪30年代一直有加速的通货紧缩。

另一种行为理论也可以推导出在低通货膨胀条件下通货膨胀和失业之间永久性的此消彼长关系。其基本观点是由于低通货膨胀是不显著的，所以在讨价还价过程中人们会忽略掉感觉到的价格水平变化。在垄断竞争和效率工资条件下这种对通货膨胀的忽略是近似理性的。显著信息心理学和认知心理学都表明人们倾向于忽略那些对他们的决策不重要的变量。允许由于通货膨胀高低不同而使得当前通货膨胀对通货膨胀预期的形成其不同作用的Phillips曲线的经济计量估计和这个假设是一致的：在高通货膨胀时期，过去通货膨胀的系数和接近于1;在低通货膨胀时期，这个系数和则接近于0。相似的，使用预期通货膨胀的调查值作为自变量的回归分析在高通货膨胀时期会得到比低通货膨胀时期更高的通货膨胀预期项的系数。

宏观行为经济学所展示的结果——很低的通货膨胀率会带来高失业和低产出——有很重要的政策意义。大多数人都认为中央银行是小心的、保守的、安全的。但是我认为许多中央银行是危险的司机：为了避开通货膨胀的车流，他们在道路的另一端远远地行驶，使得通货膨胀率过低而失业率过高。

• 储蓄不足
  

对新古典经济学家来说，储蓄的太少或是太多就像非自愿失业一样，是和其基本假定相矛盾的。因为储蓄是个人最大化行为的结果，因此在不考虑外部情况的条件下，它必定是最优的。相反，行为经济学发展出了理论上和经验上的方法来增进人们对这种时间不一致行为的理解。

使得时间不一致行为分析成为可能的关键理论创新是认识到人们可能在最大化一个和代表“真实利益”的效用函数不一致的效用函数。一旦这一点被接受，“储蓄太少”就成为了有意义的概念。要确定人们是否储蓄过多或过少需要回答这样一个问题：他们是否有一个(跨期的)效用函数，而最大化另外一个。既有的证据潜在地表明两个概念之间有重大的区别。很高的负贴现率是解释实际的财富—收入比的首要因素。然而，对于人们认为应该实行的消费—储蓄权衡的问卷调查结果表明跨期贴现率是正的(虽然很小)。

曾被用于研究跨期储蓄决策的双曲线贴现函数可以用来表现决定实际储蓄的效用函数和评价这种储蓄行为的福利结果的效用函数之间的区别。双曲线函数描述了人们在自控制中遇到的困难。和新古典经济学中的标准的指数递减贴现率不同，双曲线函数假定随时间范围增加，人们用来比较相邻时间的权衡的贴现率是递减的：人们在评价需要在当时做出牺牲而在未来得到收益的选择时使用的是较高的贴现率，而同样的选择如果被推到较远的将来，人们对它进行评价时使用的是较低的贴现率。因此，当所需要做出的牺牲被推迟的时候，人们有耐心选择那些延迟支付的行为；但是对于近期的延迟支付却显得不耐烦。因为现期消费比未来消费更显著，人们总是拖延储蓄。

双曲线贴现可能产生两种形式的拖延行为。当人们认为在未来他们的效用函数会发生变化时，会出现“幼稚拖延”。他们错误地认为，虽然今天明摆着是这样的，但是明天会有所不同。他们没能意识到明天的自己也将不再是今天的自己，因此当明天到来时，它明摆着也会是这样的。幼稚拖延者错误地认为明天的自己会去储蓄(节食、锻炼、戒烟……)，虽然今天自己并没有这样做。而且他们会惊奇地发现，明天的自己也将和今天一样拖延下去。更成熟的拖延行为的形式是提前行动——根据O’Donoghue和Rabin(1999)的术语。提前行动者对未来的自己有充分的认识。他们对自己说：如果明天我会把今天的储蓄都花光的话，那么为什么我今天还要储蓄呢?

Laibson用双曲线贴现作为一个储蓄行为和政策研究的理论基础。和共同作者Repetto以及Tobacman(1998)一道，研究了在消费者提前行动的世界中，不同的税收激励政策的作用。他们的估计表明微小的激励政策的变化将会大大减少提前行动，从而产生巨大的正福利效应。

除了社会保险和其他“强制”储蓄计划的流行之外，储蓄不足的最好证据是退休人口消费的大量减少。实际上，退休消费的下降是不连续的。那些有更多资产和补偿收入的退休者消费的减少量要少得多。这很难被标准的指数贴现的生命周期模型所解释。

Thaler和Benartzi(2000)设计了一个储蓄计划来克服人们的拖延行为，并在一个中等规模的制造企业试验了这一计划：雇员们被邀请参加一个储蓄计划，在其中他们可以优先选择工资增量中多少比例留为存款。和双曲线贴现(而非标准的指数模型)相一致，雇员们把现在收入中的较少部分，以及未来收入中的较大部分留为存款。在短期内，平均储蓄率增加了一倍。

• 资本市场
  

凯恩斯的“通论”是资本市场的现代行为金融学视角的鼻祖。在凯恩斯的隐喻中“专业投资可能就像报纸竞争一样，在这种竞争中竞争者必须选出上百张照片中最漂亮的六个脸蛋，其选择最接近所有竞争者的平均水平的竞争者获得胜利”。因此资本市场过于不稳定，对各种消息过于敏感。对股票市场的这种看法和有效市场模型是相抵触的：在这种模型中，股票价格是根据风险水平调整过的未来预期收入的现值。

在20世纪80年代早期，RobertShiller对凯恩斯的过度活跃假定作了一个检验。他推论如果股票价格真的是未来收入的预测值，它们的波动应该小于它们的收人的贴现值本身。

Shiller的洞见是一个简单的统计学应用：好的预测应该比被预测的变量本身有更小的方差。用美国100年的股票价格和股息的数据，Shiller(1980)比较了趋势平滑后股票价格的方差和趋势平滑后股息的当期贴现值的方差。他研究的结果和凯恩斯的预测是一致的：(趋势平滑后)股票价格的方差比(趋势平滑后)股息贴现值的方差大10倍。这个结果也被更成熟的允许股价和股息当期贴现值波动的检验所支持。股票价格的过度波动性也可由股票真实回报率的高频率变动得到解释。但这种周期变动和大多数的标准古典经济模型不符。在这些模型中真实回报主要是由技术状态和资本劳动比决定的。而在新古典模型中技术和资本—劳动比的变化是缓慢的。

虽然有如上的方差波动的检验结果，对有效市场的信念也得到了一些经验证据的支持，如根据月度数据，人们发现回报的自相关并不显著。对回报自相关假定的拒绝表明股票市场的表现近似于一个随机游走的过程。而相应地，Summers(1986)在一个“狂热”模型中——有对完美市场的序列相关偏差——说明自相关检验的说服力是很弱的。

除了确定过度波动的存在，Shiller也检验了它的可能的原因。在“非理性繁荣”(1999)中，他回顾了20世纪90年代对于股市泡沫的新闻报道，并解释了在金融市场和世界经济中的“新经济”的思想是如何传播的。当股价上涨时，“新经济”的福音在人间传颂；个人投资者按照媒体的意愿行动，这些媒体夸大了经济基础如网络对生产力的作用。这种股市泡沫是普遍存在的；它们在许多国家，在历史进程中曾多次发生。实际上，金德尔伯格的对恐慌和狂热的描写以及加尔布雷思的1929年大萧条的历史描写是“非理性繁荣”的优秀前辈。

第二个对理性的股票市场提出质疑的实证研究是股票超额收益之谜。在过去两百年中，股票超额收益显著高于债券的收益。其差距之大，以至于拒绝理性假设是合理的：在跨期效用最大化的假设下，今天消费的边际效用和明天的预期边际消费效用应当是相等的。在确定的风险厌恶的效用函数下这个条件表明出售股票的收入应当等于风险规避系数与消费增长和股票回报的协方差的积。然而对合理的风险规避系数而言，这个积远远小于出售股票的收入。

非理性的进一步的证据来自于跨截面数据。与Shiller的关于伴随着向平均价格／股息率回归的过度波动的时间序列发现相似，DeBondt和Thaler(1987)在跨截面数据中发现了对平均股票回报的回归：由过去五年表现最好的50家股票组成的成功的投资组合的表现远远低于市场平均水平，而过去五年表现最差的50家股票组成的投资组合后来的表现则远远高于市场平均水平。其他的股票市场异常现象也对有效市场假设提出了质疑。

资本市场的意义不仅在于它们本身，它们对宏观经济至少在下面三个方面也有重要影响。第一，资产价值影响收人，从而相应地影响消费。第二，与新资本价格相关的既存资产的价格——托宾的q——影响着投资，因为投资可被看作是在代表新资本的股票和相似的既存资产之间的套利行为。最后，资产价值影响着公司破产的可能性。接近于破产的公司发现很难借款，从而错失有利的投资机会。

• 贫困和身份
  

如果收入分配也是宏观经济学的一个主题，那么行为经济学也为长期困扰美国的一个问题——大多数的白人和少数的黑人之间的收人和社会境遇的巨大差距——提出了解答。黑人比白人贫困率多了大约7．7％。尽管只占美国总人口的1／8，黑人几乎占了美国贫困人口的1／4。实际的情形更加严重，因为最贫困的黑人面临的远远不只是贫困问题。他们有很高的犯罪率、药物和酒精滥用率、非婚生育率，单亲(母亲)家庭和福利依赖也大量存在。大概有4．5％的黑人男性被收审或入狱。黑人女性入狱率超过了白人男性的入狱率1／8。黑人男青年比白人男性在一生中入狱的可能性要大1／4。

标准的经济学理论不能解释这种自我毁灭的行为，RachelKraton和我发展出了一些基于社会学和心理学观察的模型以求解释美国黑人的长期不利地位。我们的理论强调身份的作用以及人们根据他们自己的理想身份所做出的决定。在我们的少数人贫困理论中，被剥夺了种族和阶级身份的人面临着一个Hobbesian选择。一个可能的选择是接受和主流文化相符的身份。但是这种选择的后果可能是这个人不被多数主流文化的成员承认。这种选择同样可能在心理上给个人造成负担，因为要求个人成为一个“不同的”自我；在主流文化之外的家人、朋友可能也不会接受这样一个接受了主流文化的人。因此人们可能会觉得他们永远不可能“过关”。第二种可能的选择是适应由历史决定的身份，对多数少数者来说，这是与主流文化相反的身份。每种身份有其理想的行为模式，对反面身份而言，这些模式和主流文化是完全相反的。因为主流文化赞同“自我成就”，所以反面文化就是自我毁灭的。对个人来说这种反面文化可能较为容易适应，但同时这种文化在经济上和生理上对个体是不利的。

某些贫困的身份理论的政策含义和标准的新古典经济学的政策含义是不相同的。例如，标准的关于犯罪与惩罚的经济理论认为应该用威慑来阻止犯罪：将犯罪成本提到足够高，就像加利福尼亚的“三次就出局”法那样，可能的犯罪者就会三思而行了。但结果是监狱满了而犯罪仍未停止。以身份为基础的理论认为，入狱的巨大的负外部效应可能抵消通过严厉的判决来阻止犯罪的短期收益：监狱本身就是一个反社会文化的学校，也同样是未来犯罪的温床。而且，身份形成的外部性要求在犯罪发生之前有相应的预防措施，这些措施包括，例如：有效易得的药物治疗，恢复计划以及提供给城市中心地区青年的公共就业机会。身份理论认为增加黑人聚居区附近的学校数量的好处是巨大的，也许我们应该在完成常规教程的老师之外配备老师，增加对和身份形成有关的学生事务的关注。

如果经济学中有一个方面应该是行为主义的，这个方面应该就是宏观经济学。互惠、公平、身份、货币幻觉、损失规避、羊群行为可以很好地解释现实世界对完全竞争的一般均衡模型的偏离。宏观经济学必须建立在这些行为条件的基础之上。

凯恩斯的“通论”是在这个时代之前对宏观行为经济学最伟大的贡献。凯恩斯几乎无时不在强调心理特征(比如说消费中)和非理性(比如在对股票市场的观察中)带来的市场失效。经济是如狮子一般危险的，现代宏观经济学重新发现了宏观经济运行兽性的一面。行为经济学家正在充当驯兽员的角色，这个任务是艰巨的，但同时也是令人激动的。

宏观经济人才的培育

在当时的历史背景下，为了刺激消费和投资，市场的利率已经低到不能再低的地步，理性人预计到利率在不久的将来会上升，而对应的债券价格就要下跌，因此，人们纷纷抛售手中的债券，换成现金储存在手中。从这个意义上来讲，每个经济主体，无论是消费者还是生产者，都是现金为王的坚定信奉者，都无一例外地把收到的现金储存起来，不进行任何消费或者投资。由于货币的基本特征是流动性，而人们对于货币现金的无限偏好，可以表述为流动性偏好。那么，流动性偏好对当时的政策制定会产生什么影响呢？在流动性偏好成为一种社会共识的情况下，这种共识必将深刻地影响宏观经济政策的制定和实施。

如果政府实施宽松的货币政策，试图通过增加货币供给量进一步降低利率，增加社会的流动性，从而改善经济状况，这种政策意愿很可能会落空。原因在于，当政府增发的货币以各种不同的形式流转到经济主体手中的时候，受流动性偏好的影响，经济主体会不约而同地把收到的货币储存起来，从而使这些货币退出流通领域。经济主体对货币的偏好以及储藏行为与政府发行货币促进交易，盘活经济的政策意图背道而驰，因此，凯恩斯认为货币政策在当时是无效的，而财政政策则是非常有效。之所以说在经济危机的背景下财政政策是有效的，原因在于积极的财政政策能够摆脱流动性偏好陷阱。政府通过增加政府购买，增加转移支付，发行公债以及减税，能够直接带来社会总需求的增加，而这种总需求的增加又可以通过社会总供给的增加而得到满足，并且这种供给和需求的平衡是以社会物价基本不变为基础的。因此，在流动性偏好存在的情况下，宏观经济学认为货币政策对解决资本主义社会的经济危机无能为力，而积极的财政政策是摆脱资本主义经济危机的唯一途径和方法。

如果以上的经济逻辑成立，那么，政府必然在宏观经济运行中扮演举足轻重的角色，承担无可替代的职责。因此，政府如何有效地实施宏观调控，实现既定的经济目标，就成为一门科学，而宏观经济学的产生就是历史的必然。至于“凯恩斯区域”和“古典区域”，无非是财政政策和货币政策有效性的极端情况而已。在“凯恩斯区域”，LM曲线呈水平状，在这种情况下，实行宽松的货币政策只能带来利率的上升，而不能带来社会总产量的增加。相反，如果实行积极的财政政策，则可以实现在利率水平不变的情况下达到增加社会总产量的目的。因此，在“凯恩斯区域”，货币政策完全无效，而财政政策完全有效。与之相反，“古典区域”对应的LM曲线是垂直线，这是实施积极的货币政策，不仅能够降低利率水平，而且能够促进社会总产量的增加。如果实行积极的财政政策，只能造成利率的上升，物价的上涨，而对经济增长毫无帮助。因此，在“古典区域”，货币政策完全有效，而财政政策完全无效。

笔者认为，宏观经济学产生的历史背景是1929—1933年的经济危机，对这场危机认识的越深刻，对历史背景掌握的越充分，越能够正确地理解宏观经济学中凯恩斯提出的各种概念和政策主张，越能够高屋建瓴地理解宏观经济学的理论体系和方法。

宏观经济管理探讨

• 经济信息的作用和功能分析

1.经济信息的作用(1)促进决策的科学化。经济信息能够对过去、现在和未来的经济发展情况进行分析，给经济决策的制定提供科学、合理的方案。通过对经济信息进行搜集、加工和整理，制定经济目标方案，在进行详细的分析和判断后，选择出最佳的方案进行决策，并进行实践。科学合理的经济信息能够使决策者了解所有经济情况，并有预见性、科学性的对经济和管理政策进行制定。(2)促进国民经济的发展。在我国国民经济的发展过程中，经济信息是对各个部门和环节进行协调与沟通的重要纽带，对加强宏观经济管理具有指导性意义。(3)推动社会迅速发展。从历史角度进行分析，往往工业比较发达的国家，经济发展均与信息资源的开发和利用有十分密切的关系。对信息资源进行开发，和其他有限物资相比，具有投资少和见效快的特点，进而有利于推动社会经济的迅速发展。

2.经济信息的功能(1)开发功能。开发功能主要指的是技术开发，运用技术情报，技术与经济具有不可分割的特点，因此，为了提高经济效益，需要运用科学合理的技术。(2)预测功能。运用经济信息对经济发展的未来进行预测，能够使企业很好的适应未来的环境，进而促进自身的又好又快发展。(3)增值功能。运用经济信息，能够有效的提高企业的经济效益和劳动生产率。(4)选择功能。进行经济活动是为了实现经济目标，因此，首先需要确定正确的目标，然后运用经济信息能够确定各个方案，进而选择科学合理的经济信息。(5)控制功能。在企业的生产活动或者营销活动中，虽然制定了计划目标，但是在目标实现的过程中，会不同程度的受到企业内部因素或者外部因素的影响，使计划目标发生转变，因此，通过运用经济信息，对计划进行适当的调整，使其能够满足企业发展的实际情况，进而有效实现目标。

• 基于宏观经济管理的经济信息的应用分析
  

1.健全完善经济信息系统。为了有效的做好经济信息工作，需要通过建设一套科学、合理的经济信息网络系统，并且对相关的经济信息进行计划性、目的性、重点性、针对性的收集，避免出现盲目性，导致主次关系不明确。因此，所构建的经济信息系统，不仅要对经济信息收集的完整性和系统性进行考虑，而且还要对经济信息的兼顾性进行考虑，努力实现经济信息的最优化，为促进经济的建设提供具有价值意义的信息。

2.以经济信息创造为导向。由于我国的宏观经济管理的最终效益目标是为了将我国的整体经济发展水平进行反映，因此，其整体发展必定会和局部发展出现冲突。虽然整体是由局部构成的，但是在经济管理方面，局部的提升不一定能够促进整体的提升，其不只是简单的线性加减问题，而且还是整合问题，其中存在的矛盾，需要运用宏观经济调控政策来使其达到平衡。在我国经济发展中，经济信息不只给我国的经济产生影响，而且还给我国的政治发展产生影响。经济信息所进行的经济行为会给我国社会的发展以及精神文明的建设带来严重的影响。因此，以经济信息创造为导向，能够有效的促进我国经济的发展。

3.宏观经济管理目标的实施。在实施我国的宏观经济管理目标时，在实施目标之前，首先要进行全面的计划，做好部署工作，并对事成变化进行关注，找到重点；在实施过程中，将各个相关部门的积极性进行充分的调动，并发挥其作用，明确分工，加强合作，化整为零，真正落实责任目标。实现各个阶段、层次任务以及整体管理的互相协调，真正做好组织实施工作，例如传输经济信息、制定经济政策以及协调工作等；在实施后，注重对经济目标实施后的评价、反馈信息，做好收集工作。在目标实施的整个过程中，要赋予承担目标任务的各个部门宏观调控权力，明确其责任和义务。

总之，经济信息对我国宏观经济管理水平具有十分重要的作用，宏观调控经济管理的方法手段与依据主要根据经济信息确定。因此，在目前的社会主义市场经济条件下，将经济信息运用在宏观经济管理中，对于保证经济结构的合理性、促进国民经济健康、持续、快速发展具有十分重要的作用。

宏观经济政策效应的论述

• 资本账户可兑换的国际经验借鉴
  

从韩国、智利、波兰等国家的资本项目可兑换经验来看，各国也并未采取统一的固定模式，都是根据自己国情特点选择渐进式开放。

（一）韩国在20世纪80年代，韩国就开始推行利率市场化。90年代，韩国又推进金融自由化及金融部门开放。1997年亚洲金融危机后，韩国推出实现资本账户开放的多项计划，并不断加速进程。1999年4月韩国实现经常项下交易完全开放；2001年1月放开居民外汇交易，放开个人境外存款及信托以及非居民境内存款；2002—2005年简化外汇交易活动程序；2005年放松境外不动产投资限制，鼓励基金型境外证券投资；2006年5月外汇自由化规划实施出台，将完成自由化时间由2011年提前至2009年；2006—2008年剩余的资本交易管理由审批制转为事后报告制。在资本项目可兑换进程中，韩国的资本项目可兑换遵循了顺序、渐进的过程，即先放开经常项目后放开资本项目，并逐步放开各个领域。设计了完善的监管法规及配套制度，包括设定银行外汇衍生品头寸上限、对债券投资恢复预提税、征收宏观审慎稳定税等，资本账户开放特别是短期资本流动受到严格控制。

（二）日本日本资本项目开放是渐进性的，从1960年准备经常项目开放，到1980年初步实现资本项目开放，用了20年时间。1967—1976年日本出台5个法案逐步取消外商直接投资行业限制；20世纪60年代中期，日本推动本国证券市场开放，1970年允许非居民发行日元计价的外国债券，1980年国内外证券原则上自由进行，外国投资日本证券的程序得到大幅简化；1969年对外直接投资开放，经过4次改革不断放宽私人对外投资限制，1984年对外投资的事前许可改为事前申报。日本的经验在于根据需要有选择地开放子项目，以减少国际资本流动对日本经济的消极影响；同时注重开放次序，先开放小风险项目、后开放大风险项目，在渐进开放中注重缩小与外资企业技术差距，以减少资本项目开放所带来的冲击。

（三）波兰与日韩不同，波兰在资本流动极为有限、外汇严重不足的背景下开启资本项目可兑换的改革。1991年波兰放开非居民对公开交易的证券的购买；1995年实现经常项目可兑换；1996年进一步放开资本交易；2000年实行完全浮动汇率制度；2002年保留部分限制可兑换；2007年，波兰取消了资本项目所有限制，实现了资本项目可兑换。波兰的资本账户开放历程反映出处理好资本流动自由化主要决定因素之间的次序尤为重要，并且在此过程中离不开国内金融市场发展和对金融机构的监管。

（四）智利智利的资本项目可兑换则是资本管制失效背景下的被动选择。1991年，出口引导型增长模式使得智利的资本流动激增，智利采取征收无息准备金措施管理资本流动，但未能奏效；1998年无息准备金率开始降低并最终取消；1999年智利扩大了汇率区间并代之以清洁浮动汇率制；2000—2004年其资本账户进一步开放，允许非居民参与国内股票市场交易，允许养老基金进行境外证券投资。智利的经验表明资本管制短期内可以发挥一定作用但长期是无效的，而可信的货币政策、稳健的财政规则、贸易多元化、流动且有深度的金融衍生品市场等是取消资本项目限制的前提。以上国际经验表明，实行资本项目可兑换并无统一固定模式可循，各国都是根据自身国情特点选择渐进式开放。可兑换次序上基本是先开放风险较小的项目、后开放风险较大的项目。所具备的条件上，并不是要等到所有条件都具备才能开启资本项目可兑换进程，而是开放过程与其他宏观经济条件相互作用，在此过程中，国内金融市场发展以及宏观审慎监管尤为重要。

• 实现人民币资本项目可兑换的政策思路
  

当前，我国实现资本项目可兑换虽然条件日趋成熟，但仍面临一些挑战，比如金融市场的发展还不够成熟、人民币汇率制度及利率市场化的形成机制并未真正确立等。因此，推进资本项目可兑换进程应坚持统筹规划，采取渐进式分步推进，保持与国内结构调整、宏观审慎管理、金融市场自由化等进程协调推进。

（一）基本原则在开放过程中一般应坚持主动性、渐进性、可控性的基本原则，结合我国经济发展特点，即坚持统筹规划、循序渐进、分步推进、留有余地四项主要原则。1.统筹规划。资本项目可兑换改革涉及经济、金融、外汇等多方面，需要做好顶层设计。可兑换进程也必须与我国的经济发展、宏观调控和金融监管能力相适应，并与其他经济金融改革统筹考虑和协调推进。2.循序渐进。资本项目可兑换改革不可能一步到位，应根据我国经济金融改革与开放的战略，逐步加以推进，以使资本项目可兑换的风险控制在最小限度，并取得较大收益。3.分步推进。资本项目可兑换应分步进行，即先推进现存的不可兑换和部分可兑换项目。当前我国直接投资项下已基本实现可兑换，重点是证券市场项下和个人资本项目管理项下进行改革，以实现资本项目基本可兑换。而后，再通过进一步改革，最后实现资本项目可兑换。4.留有余地。资本项目可兑换并不意味着完全放弃合理的资本管制。对于一些对经济金融影响较大的项目，如衍生金融产品交易等仍应实行一定的管理。

（二）路径选择选择资本项目可兑换的合理路径，目的在于减少开放过程对国内经济的冲击，应先易后难，循序渐进。基于当前国内经济特点，资本项目可兑换应先放松流出、后放松流入；先放松直接投资、后放松证券投资；先放松长期、后放松短期等。具体来讲：1.先放松流出限制，后放松流入限制。我国债权国的特点直接导致官方储备快速累积，而这与私人对外投资规模小、增长慢直接相关。因此，减少流出限制、鼓励私人对外投资，有利于增加投资性外汇需求，从而缓解人民币升值及国内流动性过剩压力。2.先放松有真实贸易背景的与国际贸易直接相关的投融资限制，后放松单纯的国际投融资限制。贸易融资以商品交易为依据，只要能够确保真实性，贸易融资的安全性和规模能得到有效控制，不会引致大规模投机性资本流动。因此，相对于单纯的投融资应节奏更快。3.先放松直接投资限制，后放松证券投资限制。从波动性上来讲，直接投资波动性最低，证券投资次之，其他投资最高。因此，从控制跨国资本流量波动性角度而言，应先放开稳定性较高的直接投资，然后才是证券投资。在当前，我国应注重鼓励和支持境外直接投资，以改善国际投资结构。4.先放松长期资本流动限制，后放松短期资本流动限制。短期资本波动性较长期资本更强，且包含较多的投机资本流动。因此应先放松长期资本限制，后放松短期资本限制。5.先放松金融机构，后一般企业、个人跨境投资。以金融机构为主体的资本流动相对容易监管，而一般性私人资本具有小额、分散特点，监管难度较大。因此在加强金融机构审慎监管情况下，可先逐步放宽对银行跨境借贷、跨境发债的限制，然后放宽对私人资本流动限制。

（三）政策协调1.汇率制度与资本项目开放的协调。一方面，我国在一定时期对汇率水平会有一定程度的管理；另一方面，资本项目开放意味着资本流动自由化，汇率管理成本较高，这又将有助于从压力方面推动汇率自由浮动。因此，要保持汇率制度与资本项目开放的协调。2.资本项目开放与我国货币政策、金融微观治理的协调。汇率制度与资本项目开放从属于货币金融政策，因此要与我国货币、金融体系及管理能力相适应。如果在货币政策独立性不强、金融监管有欠缺，或微观金融主体约束不强的情况下，自然需要资本项目保持一定的管制，以维持相对稳定。3.保留动态灵活的政策调整空间。由于国际国内经济运行和结构处于不断变化之中，相应的货币调控、金融监管和金融市场、微观主体也处于不断变之中，资本项目开放也要根据内外环境，及时做出动态调整。此外，国际经验也表明，永久性资本管制措施的有效性将随着时间推移和交易范围的扩大逐步降低，但在危机时期暂时性的资本管制措施仍是相对有效的，能为危机国家争取时间和条件。为此，我国在资本项目开放过程中应保留采取临时性资本管制措施。

综上所述，资本项目可兑换既会成为我国经济金融改革的一个新的制度变量，促进金融改革开放进程，同时也可能带来短期内资本大规模流出入、对国内金融机构产生冲击、容易产生货币错配、期限错配、信贷扩张等风险。因此，首先应客观看待资本项目可兑换问题。一是有一定的风险容忍度。每项改革都必须付出一定的成本和代价，只要风险可控、不会造成系统性风险，就应该有一定风险容忍度。二是改革方案缜密设计。对风险进行客观识别和评估，将风险控制在一定容忍度内，守住风险底线。三是资本项目可兑换并不意味着完全放弃合理的资本管制。出于维护国家安全、宏观审慎管理的目的，需要保留不同程度的资本管制。另外，一旦出现大规模资本流动冲击或国际收支出现严重不平衡时，也需要一些临时性资本管制措施。在实现人民币资本项目可兑换过程中，除了对资本账户开放进程本身要科学设计外，还应积极推动国内利率市场化改革和人民币汇率改革，增强人民币汇率弹性，加强多层次资本市场建设，提升金融监管水平等，为实现人民币资本项目可兑换创造良好的外部条件。次序选择上还应采取先易后难的渐进式方式推进。目前我国在直接投资基本实现可兑换条件下，应重点推进个人和证券投资项下可兑换。

本文由“依素财经”发布，2018年8月4日！